بورس با ریزش شدید همراه خواهد بود

در بورس تهران صدها شرکت بزرگ، از شرکت‌های معدنی و فولادی گرفته تا صنایع غذایی حضور دارند.

این که سرنوشت سرمایه‌های موجود در این بازار و سرمایه‌های تازه وارد شده به بورس چه خواهد شد، گمانه زنی‌های مختلفی را به دنبال داشته است.

در خصوص وضعیت احتمالی بورس تهران، با دکتر میثم رادپور گفت‌وگو کرده است و از این پس دیدگاه کارشناسان دیگری را که ممکن است متفاوت با این دیدگاه باشد، جویا خواهیم شد. به هر رو، دیدگاه دکتر رادپور در نقطه مقابل دیدگاه کسانی است که اعتقاد به حبابی شدن بورس تهران ندارند.

شاخص بورس در هفته‌های اخیر رشدهای بی‌سابقه‌ای داشته و شاخص کل بورس به بیش از یک میلیون واحد رسیده. در روز ششم اردیبهشت امسال، جنابعالی نسبت به رشدی که بورس داشته هشدار داده و آن را غیر عادی دانسته اید.

برخی اقتصاددانان هم گفته‌اند وضعیت فعلی بورس، بزرگترین خطر برای اقتصاد ایران است. جنابعالی بر چه مبنا وضعیت بورس تهران و رشد آن را اینگونه ارزیابی کرده اید؟

-ما نمی‌توانیم برای بازار، تعیین تکلیف کنیم. ما یک تحلیل ارائه می‌کنیم و اگر این تحلیل، واقعیت بنیانی و درون مایه‌ای داشته باشد، در نهایت درست از آب در می‌آید ولی بازار کار خودش را انجام می‌دهد.

در حوزه مالی، مدل هایی داریم که بر اساس آنها، قیمت‌گذاری می‌کنیم. یکی از نگرانی هایی که الان وجود دارد، این است که بر اساس مدل‌های قیمت گذاری، قیمت سهام خیلی بالاتر از قیمت‌های واقعی است.

مالی چی‌ها یا کسانی که تحلیلگر اوراق بهادار هستند، تعدادی مدل دارند و با این مدل ها، اندازه گیری کرده و قیمت‌گذاری می‌کنند. اگر فاصله جدی بین «قیمت بازار» و «قیمت ذاتی» که بر اساس مدل قیمت‌گذاری محاسبه می‌کنند، باشد این نتیجه گرفته می‌شود که بالای قیمت ذاتی است.

این مدل ها، کمک می‌کند که تحلیلگران، توصیه مالی کنند. به نظر می‌رسد که قیمت‌های سهام بورسی، بیش از حد بالا رفته و با هر مدل قیمت گذاری، ارزش‌ها را محاسبه می‌کنیم، با قیمت‌های بازار نمی‌خواند. در این حالت است که شائبه حبابی شدن بورس، شدت می‌گیرد.

حوزه مطالعاتی جنابعالی، مدل‌سازی مالی است و در حوزه مدیریت ریسک از جمله ریسک بازار، اعتبار و نقدینگی فعالیت دارید. شما در اوایل اردیبهشت گفته‌اید بورس بیش از حد منطقی رشد کرده و شاخص بورس برمی گردد.

به نظر خودتان، این نوع اظهار نظرها و تحلیل ها، واقعاً روی سیاستمداران و مقامات دولتی یا مردم، می‌تواند تاثیر بگذارد یا تاثیری ندارد؟

-وظیفه تحلیلگران یا کارشناسان اقتصادی و مالی، این است که اگر پدیده‌ای را مشاهده می‌کنند، آن را برجسته کرده و به بازار هشدار بدهند. ما نمی‌توانیم بگوییم این اظهار نظرها، بی‌اثر است و بالاخره، چند نفر این تحلیل‌ها را می‌خوانند.

ما با این تحلیل‌ها نمی‌توانیم جلوی جهت حرکت بازار را بگیریم. بازار، تعداد متنوعی بازیگر دارد و ما امیدواریم این تحلیل‌ها و هشدارها و گزارش ها، روی نظرشان اثر بگذارد.

تحلیلگران تنها کاری که می‌توانند انجام بدهند این است که گزارش ارائه کرده و بعد بازیگران بازار، آن را بخوانند و بر اساس آن، تصمیم گیری کنند.

در مورد دولت هم، نگرانی هایی وجود دارد. الان دولت عرضه‌های سهام شرکت‌های دولتی را انجام می‌دهد و ممکن است اتفاقات تلخی رخ بدهد. کسانی که در این تورم بازار مالی، ممکن است آسیب ببینند دهک‌های ضعیف تر درآمدی جامعه باشند.

وقتی که ما تورم کالا و خدمات داریم و تورم بازارهای مالی داریم، به نظر می‌رسد در نهایت این تورم بر سر دهک‌های ضعیف تر درآمدی جامعه خراب شود.

درست است که سهامدار خُرد به بورس آمده و اگر سرمایه‌اش از بین برود و نابود شود، از نظر حقوقی، کسی به او بدهکار نیست ولی بالاخره خیلی از مردم ما، به بورس آمده‌اند. آن موقع است که دولت نمی‌تواند نسبت به تبعات ناشی از اتفاقات بورس، بی‌تفاوت باشد.

در جریان بحران برخی موسسات مالی و اعتباری، دولت در گام اول ۳۵ هزار میلیارد تومان به سپرده‌گذاران این موسسات پرداخت کرد. شما فکر می‌کنید مشکل مشابهی با ابعاد وسیع تر، در مورد بورس هم اتفاق بیفتد؟

-در بازار سهام حق مالی، معامله می‌شود و سهامدار، از شرکت طلبکار نیست. در صورت بروز مشکل هم، از نظر قانونی نمی‌تواند شکایت کند که چرا سرمایه‌اش از بین رفت، اما در موسسات مالی و اعتباری، عقد بدهکار و طلبکار وجود دارد.

سپرده‌گذاران می‌گفتند که ما سود بانکی می‌گرفتیم و طلبکاریم و شریک موسسه نبوده‌ایم. ما می‌توانیم بین این دو، تفاوت قائل شویم.

خیلی از کسانی که پول خودشان را به بورس آورده‌اند ممکن است به آن نیاز داشته باشند. این نوع پول ها، برای سرمایه‌گذاری مناسب نبوده و مازاد درآمد و ثروت نبوده است. اگر سرمایه این سهامداران خُرد و اشخاص حقیقی از بین برود، این مسئله می‌تواند به یک معضل اجتماعی هم تبدیل شده و برای دولت مشکل ایجاد کند.

ما نمی‌توانیم به راحتی، دولت را مقصر بدانیم و ما نمی‌توانیم دنبال مقصر بگردیم. بورس ما داغ شده و تعداد زیادی از مردم، وارد بورس شده‌اند.

بالاخره دولت اجازه نمی‌دهد نقدینگی به سمت بازار ارز برود. از آن طرف هم کاهش نرخ سود بانکی را تشویق می‌کند. در عین حال، بازار مسکن هم در رکود شدید قرار دارد.

با این محدودیت‌ها و رکود، دولت با صراحت تشویق می‌کند که نقدینگی و سرمایه مردم به سمت بورس برود.

-با اقداماتی که دولت انجام داده است، بورس جذاب شده. حتی یک فرضیه این است که بعضی از پول‌ها به قصد تمیز شدن و پولشویی وارد بورس شده است.

در وضعیت موجود، چند عامل تاثیر‌گذار بوده و بعضی از این عوامل به دولت برمی گردد از جمله این که کاهش نرخ سود بانکی اتفاق افتاد و یک عامل دیگر، مطرح شدن موضوع گرفتن مالیات در زمان خرید و فروش مِلک است.

تحصیلات شما در حوزه مالی است و فعالیت کاری و حرفه یا در حوزه مالی داشته و دارید. آقای دکتر عبده تبریزی هم دکترای رشته مالی دارند و جنابعالی با ایشان، همکاری هایی دارید.

آقای دکتر عبده، اخیراً گفته بودند که در بورس حباب جدی نداریم ولی در برخی سهام، بیش ارزشیابی داریم. با این حال، جنابعالی به طور قاطع اعلام کرده بودید وضعیت بورس، غیر عادی است و بیش از حد منطقی رشد کرده.

به چه علت حتی بین شما که در حوزه مالی فعالیت دارید تا این حد اختلاف نظر و تفاوت وجود دارد؟

-ما برخی مدل‌های ارزشیابی با مفروضات خاصی داریم که می‌توانیم نشان بدهیم یک شرکت، زیر قیمت است ولی با مفروضات دیگر نشان بدهیم که این شرکت به قیمت واقعی معامله نمی‌شود و بالاتر از آن است.

از همین جا اختلاف شروع می‌شود. از طرف دیگر، مردم به طور غیر عادی، پول خودشان را به بورس می‌برند. این بورس، متفاوت از بورس سابق است و بازیگران و سهامداران آن تغییر کرده است یعنی به صورت سابق، نمی‌توانیم راجع به بورس اظهار نظر کنیم.

ششم اردیبهشت که شما گفته بودید وضعیت بورس غیر عادی است، شاخص کل بورس به ۷۶۹ هزار واحد رسیده بود. آن رقم شاخص، نسبت به رقم آخرین روز کاری بورس در سال ۱۳۹۸، حدود ۵۰ درصد رشد داشته.

از روز ۶ اردیبهشت تا روز ۳۰ اردیبهشت، شاخص بورس ۲۳۰ هزار واحد افزایش پیدا کرده و الان شاخص نسبت به اواخر اسفند، حدود ۱۰۰ درصد رشد داشته. درحال‌حاضر که شاخص بورس، بیش از ۲۰۰ هزار واحد دیگر رشد کرده، چه دیدگاهی دارید؟

-بر اساس مطالعاتی که دارم، بر همان نظر هستم و وضعیت بورس، حتی بدتر شده. من تصور می‌کنم نسبت به روزهای قبل، بازار بیش تر از ارزش ذاتی خود، رشد کرده است.

در فروردین سال ۱۳۹۸، تعداد ۵۵ هزار نفر جدید وارد بورس شده بودند و در فروردین ۱۳۹۹ تعداد ۲۰۰ هزار نفر جدید یعنی ۴ برابر فروردین سال قبل، وارد بورس شده و کد معاملاتی بورس دریافت کرده‌اند.

در مقایسه با سرمایه‌های بزرگ و کلان میلیاردی و بیش تر، این افراد تازه وارد پول‌های خُرد را وارد بورس کرده‌اند. با توجه به هجوم نقدینگی به سمت بورس، برای این خانوارها که دچار شوک نشوند، توصیه خاصی دارید؟

-ما اگر اعتقاد داریم بورس با ریزش شدید همراه خواهد بود یک دلیل آن، همان صورت‌های مالی استاندارد و مشخص است که قیمت سهام، به شدت فراتر از ارزش ذاتی است. دومین دلیل، ورود افراد تازه کار است و این افراد، رفتار گله‌ای [گروهی و توده وار] را تشدید می‌کنند.

کسانی که چیزی از بورس نمی‌دانند به محض وزش نخستین بادهای ناموافق، ممکن است به شکل نامناسب عمل کنند. البته ما نمی‌توانیم جلوی سرمایه‌گذاری مردم را بگیریم ولی توصیه می‌کنیم که پول و سرمایه‌ای را به بورس بیاورند که تحمل از دست رفتن آن را داشته باشند.

همچنین خانوادها، نباید وام بگیرند که با آن سهام بخرند یا نباید دارایی خودشان از جمله منزل را بفروشند به امید این که بازدهی بالاتری در بورس ایجاد کنند.

ممکن است خانواده‌ها در بورس، به سود بیشتری برسند. افراد زیادی، این کار را انجام داده و از کارشان رضایت دارند ولی خانواده‌ها باید جنبه ریسک و خطر بورس را در نظر داشته باشند و امور زندگی خودشان را به خاطر بورس مختل نکنند.

شاخص کل بورس بعد از ۱۷ ماه رشد و رکورد شکنی‌های پیاپی، در روز ۱۵ دی ۱۳۹۲ و در سطح ۸۹ هزار واحد متوقف شد. در سال ۱۳۸۸، این شاخص حدود ۱۹۰ درصد افزایش داشت و در همین مدت کوتاه اوایل سال ۱۳۹۹ هم، حدود ۱۰۰ درصد صعود و بازدهی داشته است.

فکر می‌کنید بعد از رکورد شکنی‌های بی‌سابقه بورس در سال ۹۸ و در ادامه با این جهش‌های بزرگتر در سال ۱۳۹۹، شاخص کل بورس در چه سطحی متوقف شده و شروع به ریزش یا سقوط می‌کند؟

-ما در حوزه مالی، می‌توانیم بر اساس استانداردهای موجود مشخص کنیم که ارزش ذاتی یک سهم چقدر است و الان قیمت فعلی آن، چقدر از ارزش ذاتی آن بالاتر رفته یا بالاتر نرفته است ولی در مورد کل بازار سرمایه و بورس، چنین استاندارد و معیاری نداریم.

در بهترین حالت، جوابی که بدهم این است که بر اساس احتمال نظر بدهم. من اگر ۹۹ درصد مطمئن باشم، می‌گویم شاخص بورس از یک و نیم میلیون واحد، بیش تر نمی‌رود. اگر توقع و احتمال را تا حد ۹۰ درصد پائین بیاورم، می‌گویم فراتر از یک میلیون و ۲۰۰ هزار واحد نمی‌رود.

بنابراین، فقط باید تخمین بزنیم و کسی نمی‌تواند عدد مشخصی را به شما بگوید چرا که ما مبنا و پایه‌ای نداریم که بگوئیم شاخص از چه عددی ریزش می‌کند.

بالاخره جنابعالی در اوایل اردیبهشت ۱۳۹۹ گفته‌اید که بورس بیش از حد منطقی رشد داشته است ولی به جای این که آن رشد غیر منطقی به تعبیر شما متوقف شود، شاخص بورس در کمتر از یک ماه بیش از ۲۳۰ هزار واحد دیگر رشد داشته است.

قاعدتاً شاخص بورس مثل سال ۱۳۹۲ و بعد از رشدهای بی‌سابقه کنونی باید متوقف شود. شما اعتقاد دارید که الان هم، این شاخص بیش از پیش، حبابی تر شده.

به نظر شما، آیا رشد شاخص کل، فرضاً در خرداد متوقف می‌شود یا در ماه‌های بعد؟

-من نمی‌توانم زمان مشخصی اعلام کرده و جواب روشنی بدهم. هیچکس هم نمی‌تواند چنین زمانی را اعلام کند. بالاخره تحلیلگرانی بودند که وقتی شاخص کل ۴۰۰ هزار واحد بود، می‌گفتند شاخص برمی گردد ولی الان همه آنها آچمز (میخکوب و مات شدن) شده‌اند.

من احساس خودم را درباره بورس گفته ام و یک چیز را می‌فهمم که اگر بخواهیم شاخص را افزایش بدهیم، شاهد ریزش آن خواهیم بود.

بالاخره قرار است سهام عدالت آزاد‌سازی شود ولی ما نمی‌دانیم دقیقاً چه زمانی سهام عدالت در دسترس قرار می‌گیرد.

از طرفی باید روشن شود که دولت می‌خواهد چه حجمی از سهام شرکت‌های دولتی را واگذار کند. این دو عامل، بر وضعیت بورس، اثرگذار خواهند بود. اگر دولت مقدار قابل توجهی از سهام شرکت‌های دولتی را عرضه کند، فشارها را برای کاهش قیمت سهام، بالا می‌برد